АФК «Система»: сильный портфель активов против растущих финансовых рисков

АФК «Система» остается одной из самых сложных для оценки компаний российского рынка. С одной стороны, холдинг контролирует ряд стратегически важных активов в телекоммуникациях, медицине, фармацевтике, лесопромышленном секторе и недвижимости. С другой – последние несколько лет компания последовательно наращивает долговую нагрузку, а высокая ключевая ставка превратила стоимость обслуживания долга в главный риск инвестиционного кейса.

По итогам 2025 года активы группы достигли около 2,9 трлн. рублей, а выручка превысила 1,3 трлн. рублей. EBITDA остается высокой и продолжает демонстрировать устойчивость, что подтверждает способность ключевых дочерних компаний генерировать денежный поток. Операционная прибыль составила около 134 млрд. рублей, а операционный денежный поток восстановился до 117 млрд. рублей. Иными словами, проблемы холдинга сегодня связаны не с качеством бизнеса, а с его финансовой конструкцией.

Основным активом группы остается МТС, который является главным источником дивидендов и фактически обеспечивает значительную часть обслуживания обязательств холдинга. Дополнительным драйвером стоимости может стать обсуждаемая стратегия консолидации башенной инфраструктуры МТС в отдельный бизнес с последующей монетизацией или продажей стратегическому инвестору. Подобная сделка способна раскрыть скрытую стоимость актива и обеспечить дополнительный приток капитала в экосистему группы.

Отдельного внимания заслуживает доля АФК «Система» в Ozon. На рынке регулярно обсуждается возможность монетизации этого актива, что выглядит логичным на фоне усиления конкуренции между маркетплейсами и крупными финансовыми экосистемами. Потенциальная продажа пакета могла бы существенно сократить долг корпоративного центра (сейчас около 368,2 млрд. ₽) и заметно улучшить кредитный профиль холдинга. Это особенно важно, поскольку долг головной компании обслуживается преимущественно за счет дивидендов, продажи активов и рефинансирования, а не собственной операционной деятельности. Для рынка подобная сделка стала бы сигналом о снижении одного из ключевых рисков инвестиционного кейса АФК «Система» – высокой долговой нагрузки корпоративного центра, что потенциально может поддержать переоценку акций холдинга. Однако одновременно такая сделка сократила бы долю одного из наиболее перспективных технологических активов в портфеле группы и ограничила бы долгосрочный потенциал роста стоимости бизнеса.

АФК «Система» уже демонстрировала готовность к монетизации активов: в предыдущие годы холдинг полностью вышел из капитала группы «Элемент». Подобные сделки подтверждают наличие у менеджмента инструментов для привлечения капитала вне долгового рынка, что особенно важно в условиях роста стоимости заимствований и ухудшения финансового профиля компании.

Среди наиболее перспективных активов также выделяются Медси и Биннофарм Групп. Оба бизнеса работают в секторах с устойчивым долгосрочным спросом и потенциально могут стать объектами IPO или стратегических сделок. Именно эти активы рынок рассматривает как основные источники будущего роста стоимости холдинга.

Отдельного внимания заслуживает Segezha Group. За последние годы группа направила значительные средства на поддержку лесопромышленного актива, включая участие в докапитализации и финансовом оздоровлении. Несмотря на проведенные мероприятия, Segezha Group остается одним из наиболее рискованных активов портфеля из-за высокой долговой нагрузки, санкционных ограничений и сложной рыночной конъюнктуры. Для инвесторов это остается существенным фактором неопределенности.

Главный вызов для АФК «Система» – долговая нагрузка. За последние 5-7 лет долг холдинга последовательно увеличивался вслед за масштабированием бизнеса и инвестициями в новые проекты. По итогам 2025 года общий долг достиг около 1,58 трлн. рублей, а чистый долг приблизился к 1,47 трлн. рублей. В структуре обязательств присутствуют как банковские кредиты, так и облигационные займы, что обеспечивает диверсификацию источников финансирования, но одновременно делает компанию крайне чувствительной к уровню процентных ставок и условиям рефинансирования.

Именно рост финансовых расходов стал причиной чистого убытка порядка 232 млрд. рублей и формирования отрицательного собственного капитала. При этом рейтинговые агентства пока сохраняют высокий рейтинг компании благодаря качеству активов и ликвидности, однако уже отмечают увеличение рисков и постепенное ухудшение финансового профиля. Основные опасения связаны со снижением показателей покрытия процентов, ростом долговой нагрузки и сохранением зависимости от внешнего финансирования.

На горизонте ближайших 12 месяцев риски ликвидности остаются контролируемыми. Компания располагает доступом к банковским кредитным линиям, рынку облигаций и дивидендным поступлениям от МТС, что позволяет своевременно обслуживать обязательства. Однако в среднесрочной перспективе ситуация становится менее комфортной. Если период высоких ставок затянется, финансовый профиль холдинга продолжит ухудшаться, а стоимость обслуживания долга будет оказывать все большее давление на денежные потоки.

Вывод для инвестора: Сегодня АФК «Система» представляет собой классический пример противостояния сильных активов и высокой долговой нагрузки. Холдинг обладает качественным портфелем компаний, высокой EBITDA и достаточной ликвидностью для прохождения ближайшего года. Однако риски продолжают расти: долг находится на исторически высоких уровнях, финансовый профиль ухудшается, а будущая стоимость бизнеса во многом зависит от снижения ставок, успешной монетизации активов и способности менеджмента сокращать долговую нагрузку. Для инвестора это остается историей с высоким потенциальным развитием, но и с повышенным уровнем финансового риска.

Больше аналитики от АО «СОЛИД Менеджмент в Телеграм-канале и канале в МАХ.

Стоимость инвестиционных паев может увеличиваться и уменьшаться. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем. Государство и АО «СОЛИД Менеджмент», не гарантирует доходность инвестиций в паевые инвестиционные фонды. Взимание надбавок (скидок) уменьшает доходность инвестиций в инвестиционные паи паевого инвестиционного фонда. Прежде чем приобрести инвестиционный пай, следует внимательно ознакомиться с Правилами доверительного управления паевым инвестиционным фондом.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.